9月22日，辉瑞宣布以每股47.50美元现金收购Metsera所有已发行普通股，企业价值约49亿美元。根据协议，如果后续达到特定临床和监管里程碑，辉瑞还可能支付最高每股22.50美元的额外款项，交易总价值有望达到73亿美元。
图源：辉瑞官网
这笔交易较Metsera上周五收盘价溢价43%，消息一出，Metsera股价在盘前交易中应声大涨超过60%，辉瑞股价也小幅上扬。对辉瑞来说，这次收购意义重大，在自研减肥药连续受挫之后，他们终于通过收购再次加入全球减肥药的战局。
交易结构与风险控制
辉瑞此次收购采用了前期固定支付加里程碑付款的组合设计。前期支付部分为每股47.50美元，企业价值约49亿美元，而里程碑付款部分则以非转让性或有价值权利形式，在达到特定临床和监管里程碑后触发，最高可达每股22.50美元。
这种支付方式在生物医药并购中很常见，尤其适合管线还处于早期、估值存在不确定性的标的。对辉瑞而言，把大部分成本与Metsera未来的临床成功绑定，可以有效控制前期财务风险。毕竟Metsera的肥胖药物还处于早期，离上市还有好几年，数据也有限，风险并未完全释放。
反过来看，辉瑞愿意为潜在总价付出高达110%的溢价，也说明它在这场竞争中是下了决心的，为了锁定这家有潜力的公司，必须拿出有吸引力的报价。
这一交易设计也向市场传递了一个信号：辉瑞对Metsera技术的信心并非毫无保留，而是有条件的乐观。这种谨慎态度与辉瑞当前的财务状况相吻合，面对新冠疫苗需求下滑与专利到期带来的营收压力，未来十年辉瑞预计将流失超过150亿美元销售额，这要求公司在进行大规模收购时必须更加注重风险管控。
交易预计将于2025年第四季度完成，目前已获得双方董事会的一致批准，若交易因特定原因终止，Metsera的主要股东将需向辉瑞支付1.9亿美元的终止费，这一条款也为交易顺利完成提供了一定保障。
背景：一条不太顺利的减肥药自研路。
曾经在新冠疫苗领域大放异彩的辉瑞，在减肥药这一热门赛道上却步履蹒跚。
今年初，其自研GLP-1候选药danuglipron因耐受性问题被中止，存在肝毒性嫌疑。随后8月，另一款GLP-1R激动剂PF-06954522也被放弃。连续失败让辉瑞在肥胖治疗领域大幅落后。当诺和诺德和礼来凭借各自产品主导市场时，辉瑞几乎是从零开始。
加之新冠疫苗收入下滑、专利到期，公司预计到2030年前可能损失超过150亿美元销售额，股价相比疫苗高峰期几乎腰斩，压力可想而知。
所以，“买”比“自研”更直接、也更快。辉瑞早就明确会通过收购填补管线缺口，预计2025年完成两到三笔交易，并准备了150亿美元预算。收购Metsera正是这一战略的落地，也是辉瑞重返减肥药赛场的关键一步。
这也反映了大药企在创新瓶颈时的典型思路：内部研发受阻，就转向外部收购。好处是能快速进场，缺点是溢价高，且存在整合风险。
那Metsera凭什么吸引辉瑞愿意掏出最高73亿美元？
Metsera由Population Health Partners和Arch于2022年创立，2024年4月完成2.9亿美元首轮融资，11月完成2.15亿美元B轮融资，2025年1月在纳斯达克交易所成功上市。尽管成立时间不长，但该公司已经建立了丰富且具有差异化的产品管线。
Metsera的核心资产包括：MET-097i（一种每周和每月注射的GLP-1受体激动剂，处于2期开发阶段）、MET-233i（一种每月一次的胰淀素类似物候选物，在1期开发中）、两种口服GLP-1-RA候选药物以及额外的临床前营养刺激激素疗法。
其中，进展最快的MET-097i已进入Ⅱb阶段。在为期12周的Ⅱ期试验中，受试者体重减少了11.3%，且副作用有限。该药物采用Metsera的HALO脂质化平台设计，半衰期达到380小时，有望实现每月一次给药。
MET-233i作为长效胰淀素类似物，是另一个关键资产。在早期研究中，该药物在36天内帮助患者平均减去8.4%的体重，被外界视为具“同类最佳”潜力。科学家和投资者期待胰淀素能成为有效的食欲抑制剂，同时避免GLP-1疗法导致的肌肉流失等副作用。
Metsera的HALO™和MOMENTUM™技术平台是此次收购的重要附加值。HALO脂质化平台能显著延长多肽药物的半衰期，实现每月注射一次且无需滴定；MOMENTUM平台则专注于优化多肽药物的口服递送，为患者提供更便利的用药选择。
胰淀素类似物正在成为减肥药领域的新热点。
在Metsera的产品线中，其关键资产胰淀素类似物MET-233i引人关注。胰淀素是一种由胰岛β细胞分泌的激素，能抑制食欲，与GLP-1相比，它可能副作用更小，还能减少肌肉流失。礼来已公布其胰淀素类似物eloralintide的一期数据：经过12周治疗后，患者体重减轻幅度最高达11.3%，而副作用发生率相对偏低，仅有约10%受试者出现腹演，其他如恶心或呕吐的比例也较少。
这个方向吸引了不少大厂。罗氏在2025年3月与Zealand Pharma签约，合作开发胰淀素类似物Petrelintide，协议总金额最高达53亿美元。更早之前，艾伯维也与Gubra达成超22亿美元的胰淀素类似物合作。
胰淀素类似物可能代表下一代减肥药方向。诺和诺德已经开发出司美格鲁肽与胰淀素类似物Cagrilintide的双重疗法CagriSema，目前正进行三期临床，多靶点联合疗法正成为新趋势，通过协同作用更全面地调节代谢，提高疗效、降低副作用。
对辉瑞来说，收购Metsera不只是为了一个药，或许也为了在这个新兴技术方向上卡位。
从“双雄争霸”到“多方混战”
当前市场由诺和诺德和礼来“双雄割据”，两家公司凭借明星产品不仅在市场份额上占据优势，还在研发和生产上持续加码，构筑起高高的竞争壁垒。
不过，多家大型药企也正积极布局，试图挑战这一格局。除辉瑞外，罗氏正在与Zealand Pharma合作开发长效胰淀素，安进也有一款药物进入Ⅱ期临床阶段。默克去年底收购中国药厂翰森制药在研减肥药HS-10535的全球权益，潜在交易价格达20亿美元。这些动向表明，减肥药市场正从双雄争霸进入群雄逐鹿的时代，希望打破垄断。
随着大药厂纷纷布局减肥药领域，拥有差异化技术或管线的中小型生物科技公司成为炙手可热的收购目标，除了Metsera被辉瑞收购，类似的还有Zealand Pharma与罗氏和诺和诺德的合作。
从更广泛的行业视角看，减肥药领域的竞争已超出单纯的产品竞争，演变为平台技术、生产能力和全球商业化能力的综合竞争。辉瑞在宣布收购Metsera时特别强调，将结合公司心脏代谢疾病领域的专业知识与全球基础设施，加速新世代肥胖症药物的发展，这正反映了全面竞争的趋势。
结语
随着更多参与者加入，减肥药疗法也有望从单靶点走向多靶点联合，从注射走向口服，从单纯减重拓展到综合代谢健康管理。
辉瑞这笔收购，可能进一步刺激其他大药企加快对中小型生物技术公司的争夺。而交易完成后，如何整合技术、优化开发路径、在红海中找到差异化定位，将决定这笔巨额收购最终能否兑现价值。
参考来源：
[1]辉瑞官网
[2]佰傲谷BioValley.辉瑞GLP-1复活失败.
[3]财联社. 辉瑞据悉接近收购减肥药公司Metsera 估值或达73亿美元
[4]马嘉.口服减肥药研发屡战屡败，辉瑞将从百亿美元市场彻底退场？
[5]凤凰网. “减肥神药”司美格鲁肽一季度大卖80亿美元，或成2025新“药王”
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