价值选择：破解“双十定律”

       生物制药领域是留白最多的领域，正是因为这种未知世界的留白，对人类具有不可预知的价值。CAR-T就是其中一个。

       CAR-T的专业名称是“嵌合抗原受体T细胞免疫疗法”（Chimeric Antigen Receptor T-Cell Im-munotherapy），而以CAR-T疗法为代表的细胞免疫治疗，更是被称为“活的药物”，治疗更精准、多靶向、杀瘤范围广且持久。国家癌症中心《2017中国肿瘤登记年报》称，中国每年新发癌症病例达429万、癌症死亡281万例，CAR-T因此成为当下医学界最前沿火热的研究领域，更是被称为继化学药物、生物药物后，有望能够攻克癌症等诸多疾病的最新列车。

       “在魏则西时间发生之前，细胞治疗领域的投资曾经是非常火的，投资界趋之若鹜。实际上，大家都感觉细胞治疗企业的估值当时有被过度夸大的嫌疑，也没有标准的收费规范，但不代表这个领域不好，这个领域也有沉下心去做研究的企业。2016年整个生物免疫治疗行业里面，CAR-T行业里面没有一家公司获得融资。因为国家叫停了，细胞免疫治疗不能再收费了，而且新的政策什么时候出来还不知道，当时市场估值回到了理性状态，科学家也有时间重新回归认真做研究了。正是在这个时间节点，我们觉得可能机会到了。尤其我们知道这家企业是真正用心在做研究，也是当年唯一获得亿元级投资的CAR-T公司。这个就是我们杏泽当时投资优卡迪的逻辑。济世救人的初心不能变，不能单纯的为了逐利而投资，但是你做好了，赚钱是顺其自然的。”刘文溢对第一财经记者表示。

       事实证实了杏泽资本决策的正确性。魏则西事件之后，中国对整个细胞治疗市场进行了整治清除。同时在深化药审改革的大潮中，相应的政策连续出台，为CAR-T设置了绿色通道。而被杏泽资本青睐的优卡迪排在了这个赛道的第一梯队，更是被医药领域看作未来的“独角兽”。

       投资十年，十亿美元，最后可能以失败告终，医药领域投资的这个“双十定律”属性，限制了很多资本的思维。

       投资创新药项目，可能面临做研发时间就很长的情况。如何做到短时间内把项目看得清晰，尽量不失误？强静以自己的经历诠释了价值观的重要性。

       强静说，在选择投项目时，除了看重被投企业是否具有长期持有的空间，是否代表未来方向之外，被投企业创始人是否具有企业家**也非常重要。优秀的企业家需要在产品开发、用人、对外协作和资本市场等方面都要有丰富的经验。具备企业家**，产业空间广阔，又是行业龙头的企业，绝对值得长期持有。

       即便如此，创新医药是仍然是医药领域利润最丰厚的一块肉，也是最能体现技术含量的部分。无法破解的医药领域的“双十定律”魔咒，注定了在医药领域的投资人，对于回报的预期，要忍受更多的寂寞。

       这种专业眼光和价值观的选择，也给杏泽资本带来丰厚回报。据刘文溢介绍，杏泽资本一期基金已成功退出2个项目，投资回报率领先行业。同时，杏泽资本对医药领域的深耕和执着成功吸引了包括乐普医疗（300003.SH）、海南海药（000566.SH）等5家上市公司，相继出资成为其旗下基金的有限合伙人（LP）。

       创新医药投资需要专业与专注

       专利药研发的成本持续走高，是全球新药研发企业所共同面临的问题。根据德勤测算，单个创新药研发成本从2010年的11.88亿美元一路飙升到2017 年的19.92亿美元。上世纪70 年代至今，单个新药研发费用从1.79亿美元增加到了26亿美元。所以，对很多创新药投资来说，并不是一帆风顺的。

       中国启动的药审改革旨在全面提高药品质量标准，促仿制药达到原研药的标准，鼓励药企研发国内外均未上市的创新药，为创新药审批开辟绿色通道，伴随中国加入ICH（国际人用药品注册技术协调会），这使得国内燃起药物创新热潮，资本更是闻风而来。

       “一个新药从靶点确定、化合物筛选，到临床前毒理，到上市前临床，再到递交新药申请，每一步都有风险。中国真正能够进行医药创新的人太少，而且人才梯队也存在问题，虽然创始人或许能力比较强，可是往下走的人才就跟不上，这给医药的创新研发带来障碍。”一位跨国公司医药科研人员表示。

       医药行业一直都存在很高的壁垒。这个壁垒不仅仅是资本和时间，更重要的是专业知识。虽然中国医药领域在国家政策和国际环境方面，都给中国的医药创新开辟了新的天地，可是中国医药创新仍然处于初步阶段，新药研发一直都偏弱，这不仅缘于政策原因。

       在PD-1火热之后，CAR-T再成热点。“美国目前为止批了两个 CAR-T 疗法，用过的病人屈指可数，而我国同时在研的 CAR-T约20个，正常吗？根据既往经验，如果同类型产品之间没有显著差异，全球原研药市场容量能容纳5个已经是极限了。而现在整体的投资方式还很粗放，从业人员水平不高。虽然现在资本很热，但是真正懂医药的投资人不多，很多资本是从微信圈里找项目。所以只能等待大浪淘沙。”上述科研人员表示。

       可是这些行业特点依然抵挡不住资本的热恋。经过互联网的百团大战，共享单车的群雄割据，狂热的医药板块投资正在步入大浪淘沙的阶段。所有的资本都不想被拍在沙滩上，那么根据二八原则，资本如何筛选出只有20%的成功率的企业？资本的专业和专注显得尤其重要。

       “针对每个项目，我们都是主动去发掘，较少做跟风型投资。首先，杏泽资本内部有一个未来2-3年的投资地图，我们会事先选定未来计划重点布局的领域。然后，围绕选定的领域，我们和该领域秀的创业团队交流，和该领域秀的科学家们切磋，甚至拜访相关的著名医生和后端的市场专家。在确定投资合作的潜在标的后，我们会问自己，我们的平台能帮他们做什么，是否可以帮助被投企业加速事先产业化、商业化。只有符合杏泽资本投资框架，且杏泽又能所有“赋能”的项目才是理想的投资标的”强静对第一财经表示。

       专业人才有赖于行业生态圈的建设。“我们最初的投资逻辑就是想建一个生态圈的投资。医药行业是一个复杂的流程，从早期科学发现到把药放到市场上，整个过程非常长。在这个链条上，没有一个全才。早期发现、药物开发、临床试验、生产销售需要的技术禀赋各部相同。我们只能期待每个人都在自己的岗位上做到极致，却无法期望专才与全才两全。所以，我们布局了医药投资的生态圈，通过投资布局上下游，让企业间相互协作，共同发展。”刘文溢表示。

       医疗领域哪些方面会跑出独角兽

       对比全球，中国药企在医药研发方面的投入占比较低，创新意识较弱。结合国家鼓励创新药研发的相关政策，亿欧智库在《2018中国医药研发创新研究报告》中披露，未来中国医药研发投入将快速走高，2016～2021年预计将达到22.1%的年复合增长率。全球单个专利药的研发成本持续走高，推出新药的平均时间延长。中国新药的平均临床研究时间比美国稍短，研发成功率远超欧美，主要受中国药企Follow-on式创新，监管部门扶持民族创新药企而采取政策性倾斜，国家食药监管理部门审批压力小、速度相对快等因素的影响。

       作为医药研发新生力量，生物科技企业近年来发展较快。2013年起，全球生物科技企业融资额和IPO数量明显上升。2014年融资额达到往年峰值，超过63亿美元，IPO数量也呈现历史，达87起。

       中国未来几年在医疗领域哪些方面能够跑出独角兽？针对这个问题，强静认为，创新药是领域非常广的领域，每个领域可以跑出一只或者几个独角兽。是否能成为真正的独角兽，关键还是看企业是否拥有优秀的产品。在创新医药行业，最终产品决定一切。

       纵观目前中国情况，最先跑出独角兽的领域是肿瘤免疫，比如百济神州、君实生物、信达生物等。第二个领域是生物类似物，比如复宏翰林，广州百奥肽等。当一个细分领域技术突破的时候，在这个领域就会产生一个或者一批独角兽。强静认为。

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