一、医疗产业“触摸”技术性牛市
在资本市场，有一个名词被称之为 “技术性牛市”，通常是指在股票市场中，某一指数或某只股票从阶段性的低点上涨超过 20%，且上涨趋势具有一定的持续性和技术性特征，市场交易活跃度等指标也有所提升的状态。
从这个定义来说，国内的医疗行业，显然已经触摸到了 “技术性牛市” 的门槛。1 月份至今，港股创新药 ETF 等最高涨幅超过 20%，近 2 日有所回落但涨幅仍然不低。18A 板块更是开启狂飙模式，不少股票涨幅已经超过 100%。
这背后，是情绪修复、估值回归与基本面预期反转的三重共振。
过去几年，医疗板块经历了政策调整、资本寒冬与市场预期的 “三重绞杀”，估值跌至历史冰点。而 2025 年开年以来，港股流动性显著改善，带动资金开始重新审视这一被遗忘的角落。
尤其在月中流传的两则意见稿，从商保、研发、准入、定价、支付、丙类目录等全方面支持创新药发展，更是加速了市场情绪的明确逆转。
旧有压制逻辑的愈发削弱，和新生增量逻辑的持续支撑，使得处于超跌状态的医疗板块重新走入上升通道。
当然，之所以说是触摸，是因为整体行情能否持续仍需要观察。但不管怎么说，有两个方向是非常确定的：第一，医疗行业的至暗时刻已经过去，冰点很难重现；第二，未来分化会加剧，普涨行情注定难以重现，有业绩支撑的医药、器械企业，以及有潜力管线支撑的 biotech 企业才能持续获得市场认可。
二、传统药企的苦日子还没过去
对于分化，石药集团想必最有话语权。2024 年，石药集团股价跌幅超 30%，跟随整体行情波动，但在 2025 年却特立独行：截至目前股价下跌 1.46%，与医药行情走势背离了。
这也并不奇怪，因为石药集团还在业绩泥沼中挣扎。2 月 25 日，石药集团发布盈利预警公告，2024 年归母净利润同比减少约 26%。
核心原因在于，受集采影响，公司的成药业务仍在下滑之中，同比减少 7%。具体来看，津优力及多美素两款产品于 2024 年 3 月份开始陆续在各个相关的省份执行集采价格，导致抗肿瘤治疗领域 2024 年收入同比下跌约 28%；玄宁丢标使其在严格执行集采的医院销售受到较大冲击，从而导致心血管治疗领域 2024 年收入同比下跌约 15% 。
在面对集采带来的净利润下滑挑战时，石药集团的创新药仍未挑起大梁，要想彻底转型并获得市场认可还需要时间，因此难免不被市场看好。
当然，石药集团也是整个转型慢半拍的传统药企的缩影。在集采大势所趋的情况下，没有及时拥抱创新的药企，还有一段阵痛期需要经历，也可能继续“躲过”这一轮上涨行情。
三、创新药中美上市越来越“同频”
当然，对于创新药企来说，也需持续进化。原因之一是，海外药企研发药物在中美上市的节奏越来越同步，甚至中国上市时间还可能早于海外。
2月27日，据CDE官网，诺华的自免BTK抑制剂remibrutinib的上市申请获得受理，其首发适应症为治疗慢性自发性荨麻疹。
针对该适应症的3期临床研究在 2024年6月取得积极结果，患者最早在接受remibrutinib 治疗一周后，其慢性自发性荨麻疹症状便获得改善，并持续至 52 周。
瑞米布替尼申报上市受到了市场关注，因为这是BTK抑制剂开拓自免市场的信号，但更重要的是，这也是remibrutinib 在全球范围内首次申报上市，即其在中国申请上市的时间早于海外。
这也反映了一个趋势，在国内自免市场逐步打开、政策支持力度加大的情况下，海外药企对这一市场越来越重视，布局力度也在加大，以往存在的巨大 “时间差” 情况可能会减少。
过去那种“follow”的战略，越来越难以实现了。过去几年我们可以看到，在赛诺菲等巨头的布局下，国内那些希望实现国产替代的自免领域企业，发展得并不轻松，甚至表现可能低于市场预期。
未来，在动态变化的市场中，biotech只有时刻保持敏锐度，跟上市场节奏，才更有机会在市场中立足。
四、Summit“滞销”
Summit的潜在买家，范围持续缩窄。
默沙东早已有了其他选择，罗氏、诺华也表示选择观望数据，如今被寄予厚望的辉瑞，则选择了曲线的方式：临床合作。
2月24日，Summit宣布与辉瑞达成临床试验合作，共同评估PD-1/VEGF双抗AK112与辉瑞多个ADC联合用于多种实体瘤的疗效和安全性。根据合作条款，辉瑞将负责临床试验的开展和费用，Summit则供药，双方各自保留其产品的相关权利。
在乐观者看来，这是辉瑞盯上了Summit。但客观来说，辉瑞的态度更像是谨慎乐观。毕竟，比起其收购Seagen的大手笔买，这次更像是要看看情况再决定。
资本市场似乎也更认可这一逻辑。合作消息发布后，Summit股价应声大跌14.83%。
当然，Summit“滞销”并非说AK112前景不好，Summit股价大跌后市场再度回归理性。然而，透过辉瑞的选择，我们不难看出，在资本追捧下过于辉煌的Summit，导致其百亿美金市值对于MNC来说，“值博率”可能并没有那么高。
这种情况下，观望的大药企越来越多，Summit“滞销”了。而最终，能够拯救Summit的，还得是AK112，静待年中其全球三期临床顶线数据出炉。
五、医药制造产业回流美国
特朗普政府开始向药企施压。
2月22日，据彭博社报道，特朗普在私人会议上警告制药商，关税即将实施，并表示公司应该努力将海外制造业回迁到美国。参加那场会议的，都是礼来、默沙东、辉瑞等各大MNC的掌门人。
而就在这场会议后不久，礼来宣布将投资约270亿美元来增强其在美国的制造能力。这是礼来历史上最大的投资手笔之一，其目的不言而喻：向特朗普政府示好。
“礼来正在践行总统所期望发生的事，也就是在美国投资数百亿美元。”礼来CEO David Ricks如此表示。
据礼来称，计划中的这笔支出，将成为过去十年来美国国内制药业在制造业领域最大的投资。礼来这270亿美元的新投资，将用于建设4个药物生产设施基地。其中，有3家工厂将专门用于生产小分子药物的活性药物成分。David Ricks指出，这类生产能力 “在美国已经缺失有一段时间了” 。
在此之前，由于减肥药Zepbound市场需求的推动，礼来就已承诺投入230亿美元，用于在美国建造和翻新工厂。这意味着，在未来几年内，礼来将在美国本土累计投入超过500亿美元。
当然，药企与政府之间的关系向来复杂。特朗普向药企施压，而药企也可能反过来以投资为筹码，索求有利的政策。
在宣布270亿美元投资计划时，David Ricks就特别指出，将于今年年底到期减税政策，对礼来的这笔投资具有 “根本性” 意义，他强调：“今年必须让这些政策永久延长。”
David Ricks所提及的，是2017年由国会通过的《减税和就业法案》。除此之外，礼来还对拜登政府推动的一系列被认为对药企不利的法案，如被称作“药丸处罚”IRA政策等有着强烈的改进诉求。
尽管未来走向还有诸多不确定，但是，美国政商之间的博弈，无疑会深刻影响制药产业的格局。
六、FDA高管被迫“涌入”医药市场
FDA正在经历多事之秋，由于美国大搞精简政策、裁员，很多FDA高官离职，重新进入医药市场。
就在2月24日，根据外媒Endpoint News新闻报道，FDA前药品审评与研究中心（CDER）主任Patrizia Cavazzoni将成为辉瑞新任首席医疗官，负责监管、药物警戒、安全、流行病学以及医疗信息和证据生成。
Patrizia Cavazzoni于2018年加入FDA，2020年起开始担任CDER主任，负责药品审评与安全监管，今年1月从FDA离职。
加入FDA之前，Patrizia Cavazzoni曾在制药行业工作多年。根据辉瑞公告，2012至2017 年间，Patrizia Cavazzoni在辉瑞担任高级开发主管，此前还曾在礼来和赛诺菲任职。
值得注意的是，前FDA局长Scott Gottlieb目前是辉瑞董事会成员。
未来是否有更多FDA高管加入药企，值得关注。毕竟近段时间，FDA人事变动非常频繁。特朗普上台前，除了Patrizia Cavazzoni，FDA首席副局长Namandjé Bumpus、监管项目副主任Douglas Throckmorton和CDER临床科学高级顾问 Robert Temple先后宣布退休。
2月份以来，FDA更是在多个部门启动大裁员，包括负责医疗器械审核和食品安全的团队以及疾病控制与预防中心（CDC）。根据美联社报道，近1300名CDC员工将被裁撤。
这场大裁员是在2月11日特朗普总统发布行政命令后进行的，该命令要求联邦机构“迅速做好准备，启动大规模裁员”。除此之外，Robert F. Kennedy Jr.在上任卫生与公共服务部长前，也曾表示有意重组FDA，并表示机构中的“整个部门”将“不得不裁撤”。
这样的大裁员，引发了行业对于审批延迟的广泛担忧。而就在裁员后一周，美国政府突然转变态度，FDA努力扭转裁员趋势，重新雇用流失的员工。
这种政策反转，暴露出裁员决策的仓促与混乱。未来将会如何演绎，让我们继续看下去。
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