5月26日，四川汇宇制药股份有限公司（以下称“汇宇制药”）迎来科创板上会。今日下午六点前，上交所官网显示，汇宇制药已通过上市委会议，这意味着这家成立于2010年的公司距离科创板上市又更近一步。

       其招股书透露，公司本次拟公开发行不超过6360万股股票，本次拟募资19.07亿元。资金主要用于汇宇欧盟标准注射剂产业化基地（二期）项目、汇宇创新药物研究院建设项目和补充流动资金，拟投入资金分别为6.79亿元、4.28亿元和8亿元。其中补充流动资金最多，汇宇制药表示这有利于加快推进药物研发进展和缓解公司资金需求压力。

       由于存在差异表决权安排，汇宇制药上市标准选择适用《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》第二十四条第（二）项上市标准：预计市值不低于人民币50亿元，且最近一年营业收入不低于人民币5亿元。

       1、靠带量采购腾飞，主营产品业绩增长60倍

       汇宇制药在国内获得注册批件的产品有注射用培美曲塞二钠、多西他赛注射液、注射用阿扎胞苷、注射用盐酸苯达莫司汀、紫杉醇注射液、奥沙利铂注射液、盐酸伊立替康注射液；在国内已经提交上市注册审批的产品包括普乐沙福注射液、盐酸帕洛诺司琼注射液等。

       整体来看，汇宇制药已上市的产品皆为仿制药，并且当前其大部分业绩营收主要依靠一款产品——注射用培美曲塞二钠。

       2018年~2020年，汇宇制药的营业收入分别为5432.01万元、7.07亿元及13.64亿元，归属于母公司股东的净利润分别为-2200.46万元、1.76亿元及3.43亿元，增长较快。而2019~2020年度，注射用培美曲塞二钠销售收入占其主营业务收入的比例分别达到92.77%和91.02%。

       汇宇制药这一产品销售额之所以大幅度提升，主要得益于带量采购政策。在注射用培美曲塞二钠进入带量采购目录前，国内该产品的主要厂家为江苏豪森、齐鲁制药及原研药厂家礼来，上述三个厂家在国内市场的占有率超过80%。

       2018年底，4+7带量采购落地执行。在此前竞标中，由于带量采购仅允许原研药及通过仿制药一致性评价的企业参与竞标，汇宇制药获得注射用培美曲塞二钠的独家中标权，中标价格为810元/支（100mg）及2776.97元/支（500mg）。随后，4+7带量采购扩围，汇宇制药与原研药厂家礼来共同中标联盟地区25省份带量采购，汇宇制药的产品中标价格为798元/支（100mg）及 2735.83 元/支（500mg），以微弱价格优势获得优先选择销售省份的权利。

       根据米内网数据，全国城市公立医疗终端注射用培美曲塞二钠2017年~2019年的销售额为 41.82亿元、42.35亿元、40.24亿元。汇宇的该产品在带量采购前，2018年实现收入2905.41万元，市场份额较小。集采中标后，2019年注射用培美曲塞二钠实现收入6.55亿元，市场份额为16.28%；2020年注射用培美曲塞二钠实现收入12.35亿元。从带量采购落地执行算起，那么仅仅两年的时间，汇宇制药主营产品的业绩就实现了60倍增长。

       2、过评企业越来越多，汇宇制药迎来劲敌

       早期靠着过评和独家中标等优势，汇宇制药的注射用培美曲塞二钠获得了不少市场份额，但随着越来越多的竞争对手过评，集采中选规则的变化，汇宇制药的主营产品也面临着较大的竞争压力。

       截至目前，除原研厂家礼来及汇宇制药外，江苏豪森、扬子江、齐鲁制药、奥赛康的注射用培美曲塞二钠已经通过一致性评价，齐鲁制药（海南）、费森尤斯卡比（武汉）以新4类申请获批，视同通过一致性评价。

       2021年“4+7”带量采购及联盟地区带量采购标期到期后，汇宇制药会面临市场竞争加剧的情形。同时，注射用培美曲塞二钠价格也存在进一步大幅下降的可能性。

       就在今年1月29日，湖北省对首批联盟地区集采中中选企业不超过2家、采购周期为1年的注射用培美曲塞二钠等8个品种进行到期竞价，注射用培美曲塞二钠中标价为齐鲁制药198 元/支，较汇宇制药在联盟地区集采的中标价798元/支低75.19%。

       汇宇制药在上会稿中透露，综合考虑“4+7”及联盟地区续标情况，2021年注射用培美曲塞二钠销售收入大幅下降的可能性较小，但采购周期陆续结束后，如果国家层面或省级层面重新招标，公司将面临较为激烈的价格竞争和中标区域竞争。若不能续标或者未能中标，其注射用培美曲塞二钠将面临着销售收入或销售毛利率大幅下降或大幅波动的风险。

       结合注射用培美曲塞二钠的假定市场容量变动及假定市场份额变动因素，未来注射用培美曲塞二钠敏感性分析销售收入区间为2.63-9.86亿元，未来销售收入有大幅下降的可能。

       在报告期内，虽然汇宇制药的多西他赛注射液、注射用阿扎胞苷销售收入占其收入比例较小，奥沙利铂注射液、注射用盐酸苯达莫司汀、紫杉醇注射液等产品尚未实现收入。但在未来集采或集采续标中，这些产品预计也将同样面临激烈的竞争。

       3、一半收入投入销售，研发占比低

       作为受益于带量采购的注射剂药企，汇宇制药的销售占比和研发投入也备受业界关注。

       2018年~2020年，其销售费用金额分别为2962.13万元、33812.88万元和71314.09万元，销售费用率分别为54.53%、47.82%和52.28%。在注射用培美曲塞二钠集采中标后，汇宇制药为进一步扩大产品市场占有率，加大了学术推广力度，使得2020年销售费用率较2019年有所增长。在进入带量采购后，可以看到，中标企业还是会加大学术推广力度。

       其销售费用主要由学术推广费和职工薪酬等构成。学术推广费呈现逐年快速上升趋势， 2018年~2020年，学术推广费金额分别为1725.31万元、30330.10万元和64458.90万元。

       其中，学术推广费主要由学术会议费以及市场调研等其他费用构成。汇宇制药主要委托专业化第三方学术推广机构进行学术推广。同时，学术推广机构还受公司委托，提供信息收集、市场调研与策划等总结分析报告，向公司提供相关产品的临床使用情况反馈，进一步增加其学术推广活动的针对性。

       在报告期内，随着业务规模的扩大，汇宇制药的销售人员数量逐年增加，销售人员平均工资水平也稳步上升，使得销售费用中工资薪酬金额逐年增加，2018年~2020年，工资薪酬金额分别为486.63万元、1875.47万元和4494.05万元。

       与同行相比，汇宇制药销售费用率高于恒瑞医药、贝达药业和普利制药，2018年、2020年销售费用率稍高于苑东生物，2019年销售费用率低于苑东生物。

       同较高的销售投入相比，尽管汇宇制药加大研发投入、增加研发人员，但2019年、2020年的研发整体占比并不高，在同行中研发费用率也比较低。

       2018年~2020年，汇宇制药研发费用分别为3914.98万元、5561.55万元和8877.39万元。由于2018年实现销售收入金额较小，其研发费用占营业收入的比例较高，为72.07%。随着营业收入规模的大幅增加，汇宇制药研发费用占营业收入的比例下降，2019年、2020年分别为7.87%、6.51%。

       而报告期内，汇宇制药的研发人员数量在不断增加，且提升了研发人员的平均薪酬水平，这也使得其研发费用中工资薪酬金额逐年增加。2018年~ 2020年，研发人员工资薪酬金额分别为959.13万元、1835.83万元和4572.06万元。

       4、毛利率高达99%，过评注射剂仍是其“王牌”

       即便是在带量采购之下，2018年、2019年和2020年，汇宇制药主营业务毛利占比分别为94.52%、99.89%和99.55%，公司营业毛利主要来源于主营业务。其中，注射用培美曲塞二钠是主营业务毛利的主要贡献品种。

       可以看到，与国内外大型药企相比，汇宇制药产品收入结构不够丰富，短期内业绩表现受制于单一产品的发展。

       汇宇制药在上会稿中透露，公司核心产品仍然是以注射用培美曲塞二钠、多西他赛注射液、注射用阿扎胞苷、紫杉醇注射液、奥沙利铂注射液、盐酸伊立替康注射液、普乐沙福注射液、注射用盐酸苯达莫司汀、盐酸帕洛诺司琼注射液为主。

       值得关注的是，其注射用阿扎胞苷中标中国第三批国家集中采购，在英国也中标英国公立医疗机构集中采购；汇宇制药有10个抗肿瘤注射剂在英国获批上市，其中盐酸伊立替康注射液、多柔比星注射液、唑来膦酸注射液、多西他赛注射液均多次中标英国区域公立医疗机构带量采购。

       另外，其在申请品种中普乐沙福注射液、盐酸帕洛诺司琼注射液均有可能在前三家视同通过一致性评价或相应品种市场容量较大，以上品种如未来进入带量采购，也会它带来优势的竞争地位和可观的收入及利润。

       随着带量采购的深入以及注射剂一致性评价工作的开展，专攻注射剂仿制药的汇宇制药仍旧能从中获得一定的收益。而且注射剂的市场主要在院内，凭借着过评等优势，短期内积极参与带量采购会是这类企业创收的重要途径。长期来说，是否能一直吃到“带量采购”红利，充满未知，过评项目也需要资金推动，而且在销售和研发投入占比悬殊较大下，汇宇制药后续面临的挑战并不小。

       资料来源：汇宇制药上会稿