从最高6200亿元市值到今日2092亿元，恒瑞医药市值蒸发4000亿元，股价回撤66%，昔日“医药一哥”恒瑞医药，如今一再跌上热搜，一再上演惨烈的投资故事——“43万股民抄底被套”“葛兰接盘再踩雷”……

       这是恒瑞医药如今不得不面对的现实之困。股价跌跌不休，恒瑞医药也并未坐视不管。

       从孙飘扬退休到重新出山；

       从坚持“内生增长”到开启“license in” 步伐；

       从研发投入费用化，到放下身段随大流调整为研发投入资本化;

       从2021年末终止股权激励计划到如今拟最高12亿元大手笔回购……

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       然而，尽管“医药一哥”使出浑身解数打响市值保卫战，但在泥沙俱下的下跌颓势面前，这些举措都显得杯水车薪。

       为何恒瑞医药跌落神坛？根本原因或许是仿制药向创新药的转型阵痛，在资本市场的直观表现。

       01

       恒瑞医药跌出新纪录，

       43.74万户股东加仓被套！

       恒瑞股价创三年新低。

       恒瑞医药上市以来K线图（前复权，季线）

       打开恒瑞医药K线图，自2000年10月上市以来，恒瑞医药2018年同样经历过一轮大幅杀跌，最大跌幅为40.63%，下跌周期为3个季度。

       如今的恒瑞医药，股价尚未低于2018年，但估值已经远低于当年水平。

       一个颇为吊诡的现象是，在恒瑞医药长达6个季度的熊途中，其股东人数不降反升。

       数据显示，截至2020年底，该公司股东户数为28.18万户，到2021年9月底，这一数据攀升至71.92万户。

       这意味着，9个月时间里，43.74万户股东参与“抄底”。

       这其中，不乏高瓴资本这样的知名投资机构。

       2021年2季度，高瓴资本再度杀进恒瑞医药前十大流通股东，持股4046.19万股，占比达0.64%。不过，2021年3月11日，恒瑞医药前十大流通股东里已不见高瓴的身影。

       而从高瓴加仓的2021年Q2至高瓴减仓，恒瑞医药的股价打了对折，也就是说高瓴加仓恒瑞的资本最高可能亏损50%。

       值得注意的是，在43.74万户股东杀进恒瑞医药的漫漫熊途里，机构投资者数量却急剧减少。2020年底，恒瑞医药持股机构数量达1515家，到2021年9月底，这一数据降至194家，1321家机构投资者“夺路而逃”。

       不过跌跌不休的恒瑞医药吓跑了高瓴等投资机构，但却再次迎来了“医药女神”葛兰。

       2021年Q1，葛兰管理的中欧医疗健康混合型证券投资基金A持有恒瑞医药2217万股，持仓市值20.41亿元，2021年Q2期间，该基金将恒瑞医药全部清仓。

       2022年3月中旬，恒瑞公告显示，葛兰在躲过恒瑞医药2021年的一波大跌后，在2021年Q4到2022年3月期间，再次以3495万的持股量卷土重来，跃升恒瑞医药第9大股东。

       以恒瑞医药近几个月的表现，葛兰在恒瑞医药再次上演了“接盘再踩雷”的故事。

       02

       恒瑞医药转型阵痛何时休？

       恒瑞医药转型阵痛何时休？恒瑞医药本身给到了一些答案。

       首先，集采后遗症边际效应递减。2021年前三季度，恒瑞医药净利润增速不仅出现下滑态势，更录得较为罕见的负增长。对于2021年业绩，目前机构预测为64.13亿元。这意味着，恒瑞医药在高增长多年之后，净利润增速又惊现个位数。

       值得注意的是，恒瑞医药净利润单季度录得下滑，或可视为“集采后遗症”。照此推算，恒瑞2021年第四季度业绩或将仍面临第五批集采的压力，估计数据难见扭转趋势。

       许多投资者认为，恒瑞医药2021年的净利润增速能达到个位数已经不错。对投资者来说，稳健的策略是观察恒瑞医药财务指标拐点的出现。

       招商证券在2021年10月的一份研报中，认为恒瑞医药业绩拐点将在2022年显现。不过，该机构的预期条件仍是，明确拐点确立条件是“Best-in-class/First-in-class产品落地带来业绩增长，国际化预期打开”。

       其次，在仿制药业绩萎缩的背景下，恒瑞医药的创新药 业务正在悄然生变。2021年前三季度，恒瑞医药创新药增速高于仿制药，前者占收入的比重为40%，较2020年的34%有明显提升。

       面对空前的压力，恒瑞医药调整公司发展战略，重新定义创新，不断构筑研发的护城河。在新战略指引下，恒瑞医药聚焦前沿靶点，形成多疾病领域协同发展的产品矩阵。2021年前三季度，恒瑞医药投入的研发费用为41.42亿元，占营业收入的比重达到20.5%。这一占比，与世界TOP10药企中的默沙东、罗氏和阿斯利康等公司的水平已经无限趋近。

       截至2021年3季度，恒瑞医药累计提交31个IND（新药临床研究审批）申请，已获得23个批件；2021年上半年，NDA（临床研究完成注册上市）获批数量已达5项，接近2020全年数量。

       最后，恒瑞医药国际化提速。对致力于成为世 界 级药企的恒瑞医药来说，国际化是必经之路。去年的恒瑞研发日上，重新出山的创始人孙飘扬再度表露恒瑞医药国际化的决心：恒瑞医药将通过多种平台技术支持深度研究，不断产生全球权益项目；将加强与生物医药公司的合作，完善管线，加快国际化；同时组建海外临床团队，培养内部能力，加快海外临床开发与产品上市。

       恒瑞医药的国际化提速，有两个关键点：其一，曾在罗氏、默沙东等跨国药企担任重要职务的Joseph E. Eid博士加盟恒瑞医药，担任首席医学官（CMO）兼全球药物开发负责人。在转型升级期的这次人事安排，被业界认为是恒瑞加速国际化进程的体现。

       其二，恒瑞医药在美国、日本等国建立专业的临床开发团队，全面启动全球产品开发团队工作模式。2021年，恒瑞有5项研究获得美国FDA IND批件，其卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、氟唑帕利、海曲泊帕等相关海外研究正在推进。

       需要指出的是，虽然恒瑞医药的研发管线丰富，国际化提速，但这一切都需要业绩来体现。目前来看，创新业务“挑大梁”仍需时间。