天下大事，合久必分、分久必合。医药行业也存在这样合并和剥离的平衡 力量。相较而言，大公司合并小公司的行业动态较多，大手笔收购业务在如今的行业之中俯仰皆是。

       但“反者，道之动也”，业务剥离的情况在医药行业也并不罕见，前有爱尔康，后有山度士，它们的母体，恰好都是瑞士制药巨头诺华。然而表面上的分分合合，背后蕴藏的却是制药企业运筹帷幄的深邃布局，即便是看上去有些自相矛盾的行为，实际也隐藏着深层次的战略规划。

       反者，道之动

       诺华对爱尔康和Xiidra的收购与剥离

       2019年4月9日，诺华与其九年前并购的爱尔康正式分离，使得诺华能够将精力集中在医药产品上。独立后，爱尔康的股票在SIX瑞士交易所甫一亮相便迅速上涨。诺华在分离后，能够将其资本配置和注意力完全集中在药品上，财务状况更接近其制药行业同行，并能实现更高的集团利润率。

       虽然自断一臂的行为增加了诺华对于开发新药的紧迫性，但无疑也成为了他们集中精力开发医药产品的鞭策力量。诺华CEO表态，他们将在未来两年内推出十个潜在的“重磅炸 弹”，并且有另外二十个“重磅炸 弹”即将浮出水面。

       除了爱尔康之外，诺华也在运作剥离他们的仿制药和生物类似药部门山度士，这也视为他们加强核心竞争力策略的又一力作。

       在剥离非核心业务的同时，诺和也在张弛有度地进行着项目购买的运作。2019年7月1日，在诺华正式剥离爱尔康的83天之后，他们完成了对Xiidra®（lifitegrast眼用溶液）的收购，这是当时第一个也是唯一一个被FDA批准，通过抑制疾病引发的炎症来治疗干眼症的处方治疗（2016年获批，成为美国第二种批准用于干眼病的药物）。

       图片来源：eyewire

       这笔收购成为了当时最大的眼科药物交易之一，诺华向当时Xiidra的拥有者，日本武田制药支付了53亿美元，其中包括预付34亿美元，外加高达19亿美元的潜在里程碑付款。武田在2019年1月以620亿美元收购Shire后获得了Xiidra的权利。2018年全年，Xiidra的调整后净销售额为3.88亿美元。诺华表示，收购干眼药将加强其眼前产品组合和眼科领导地位。

       但是Xiidra身上的诺华标签并没有停留很久时间，Bausch Health Companies Inc.的子公司Bausch + Lomb Corporation，于2023年6月30日宣布已与诺华达成最终协议，收购Xiidra。根据协议条款，Bausch + Lomb以25亿美元从诺华收购Xiidra，libvatrep和AcuStream，其中包括17.5亿美元的现金预付款，以及7.5亿美元的里程碑支付。该交易预计将于2023年底完成。

       举手投足皆有策略

       收购带来的“启示录”

       虽然都是眼科类的业务，但爱尔康与Xiidra在诺华进进出出的运作动机中有着各自策略。

       盲目网购的结果，通常是买到一大堆没有太大用处的东西。药企中的并购失败也是比比皆是的现象，通常有70到90%的不成功率。

       但如果做得正确，收购和兼并可以造成共赢的局面。回顾诺华和爱尔康之间的分分合合，我们可以看到，诺华分三个阶段收购爱尔康，2010年完成交易，交易价格为516亿美元。诺华当时对业务协同效应的预期很高，主要看重新兴市场的吸引力。另一个促进交易的主要驱动因素，是爱尔康有望推向市场的创新产品。爱尔康和诺华都渴望利用他们的创新能力实现共赢局面。

       两家公司协同增效的主要机会之一与眼科制药业务有关，诺华迅速将其整合到其创新药物部门。这些产品在2017年创造了46亿美元的销售额，并且创造出了强大的产品开发管线。2018年，诺华宣布100%分拆爱尔康。而2019年的出售，为诺华股东带来50亿美元的股票回购。

       爱尔康的收购与剥离对诺华来说是一笔好交易吗？

       这取决于独立公司的估值。爱尔康2017年的年销售额约为70亿美元，爱尔康估值不太可能接近2010年的收购价格（总计约498亿美元），特别是考虑到诺华在这笔交易中将保留他们颇为看重的眼科药物。在诺华的“取其精华”的策略之下，“入赘”的爱尔康，发展道路从一开始就不平坦。

       在考虑收购一家复杂的跨国公司时，很容易忘记的一个潜在的“失效模式”，在于创新不容易被复制。汝之甘饴，他人之毒 药。对一个企业有效的方法很少对另一个企业有效，无论他们的业务看上去多么相似。将创新能力完全并有效地转移到具有不同研发方法、不同文化和不同客户的新公司中是极其困难的。

       收购公司过程中的过度乐观是常见的现象，评估过程也无非财务方面等可见且易评估的范畴，然而行业特定的战略、人员、技术、人力资源和组织设计等专业知识等领域的透明性并不那么一览无余、尽在掌握。这种资产剥离对于事业进退维谷的爱尔康来说，可以起到积极作用。独立出来的爱尔康将继续专注于成为一家医疗技术医疗设备公司。而诺华的使命是真正专注于变革性药物，为患者带来真正的变化和改善。

       无论最初的due dilligence做得多么完 美，它都难以预测业务的发展，尤其是那是与行业最深层次相关的业务。就像构建模型中经常讲的一句话：所有模型都是错误的，但是有一些是有用的。企业并购的前景预测通常是不准确的。最初的评估者很容易误解交易的财务潜力，因为问题通常出现在业务整合之后，也就是实现价值的过程之中。这一点是不是有些类似于婚前的憧憬与婚后的现实之间潜在的巨大落差？

       从诺华角度来看，在收购爱尔康的效果并没有达到最初的愿景时，及时分拆也成为他们迅速调整，凸显核心战略的可行手段。诺华的战略定位是持续增长（对于这样的制药巨头来说，持续增长是非常重要的目标，也是基础）。分拆使股东能够从独立的爱尔康和诺华中受益，后者的资本和管理层的注意力可以完全集中在药品上。在拆分爱尔康之后，诺华得以保持领先的眼科制药业务和潜力巨大的管线产品。

       以Xiidra为名的“沉思录”

       再看Xiidra，武田当初从Shire购买这个项目，又转让给诺华，也是他们战略计划的一部分。武田的核心目标也在于其长期增长的核心业务领域，并在收购Shire后促进快速去杠杆化。武田专注于其关键业务领域：胃肠病学、罕见疾病、血浆衍生疗法、肿瘤学和神经科学。

       与武田一样，诺华在摸索他们的战略发展的道路上，也选择了“毕其功于拳头产品”的路线。在其瘦身计划中，诺华计划剥离治疗眼睛前部的产品，而非全部眼科药物，出售的项目便包括Xiidra。诺华将他们的重心专注于五个治疗领域：心血管疾病、免疫学、神经科学、实体瘤和血液学，眼科不属于诺华的这五个核心利益，但他们并不会完全放弃这个领域。

       至于眼科药物没有能够跻身诺华的核心区域，追根究底，还在于它们实现的销售额。诺华显然没有从Xiidra这片希望的田野上获得丰收。对于 34 亿美元的资产（Xiidra的预付款），Xiidra 2022年的销售额仅为 4.87 亿美元，只比 2021 年增长了 4%。并且进军欧洲市场的计划受到重创，在EMA提出重大反对意见后，诺华于 2020 年撤回了 Xiidra 在欧洲的营销申请，之后没有在欧洲推出干眼症药物。除此之外，诺华还于去年终止了UNR844的远视眼科候选药，而它恰好也是诺华2017年3.75亿收购Encore Vision的交易中的核心部分。

       坚持核心，开拓创新

       大型药企的求索之道

       虽然诺华在眼科药物领域收获不佳，但他们出售Xiidra等一系列眼科药物的交易中，并没有砍去全部产品，而是保留了针对影响眼睛后部视网膜的疾病的药物。按销售额计算，它们代表了更大的产品组合，包括与罗氏合作的Lucentis，去年为诺华创造了19亿美元的销售额。这样看来，眼科产品的内外有别，并不在于他们是针对眼睛前部还是后部的，而是“择其善者而从之，其不善者而售之”的策略。

       虽然眼科在诺华可能属于“庶出”，但值得注意的是，诺华的眼科业务还包括两种基因疗法：与罗氏合作的Luxturna，针对遗传性视网膜疾病；以及PPY988，诺华最近通过收购Gyroscope Therapeutics得到的地理萎缩候选药物。诺华对于这两种先进疗法报以了很高的期待，尤其是后者，诺华CEO称它可能是一种“非常非常重要的药物”。可想而知，这两款基因疗法都将保留在诺华的管线之中。

       变则通，通则久。诺华在合并与拆分道路上看似“错进错出”的战术，归根结底还是以战略部署和战争结果作为共同指挥棒而发展的。对于核心业务采用重兵合围的打法，集中优势兵力最 大程度地占领重要市场，增强核心竞争力。

       而对于前景不甚明了的创新药物开发，则采取穿插迂回的灵活作战方式，能打则打，打不了尽快全身而退，并不贪战。这种战略部署的方针，最大化地保留了企业的核心利益，同时也开发创新药，为孕育未来的重磅炸 弹药物保留了创新的温床，并且能够在效果不佳的情况下，通过断臂求生的方式及时止损，能够保证做好重新部署之后，仍然有条件“再向虎山行”。

       参考资料：

       Novartis to Acquire Dry Eye Drug Xiidra in Deal Worth Up to $5.3 Billion. Eyewire News. 05. 08. 2019.

       Novartis successfully completes acquisition of Xiidra®, bolstering ophthalmic portfolio. Novartis. 01. 07. 2019.

       Taylor, P. Novartis completes spin-out of Alcon eye unit. PharmaPhorum. 09. 04. 2019.

       Bausch Health’s Bausch + Lomb to Acquire Novartis’ XIIDRA®. Bausch Health. 30. 06. 2023.

       Valencia, S. Our Perspective on the Novartis Spinoff of Alcon. Clarkston Consulting. 02. 07. 2018.

       Novartis continues transformation into a leading medicines company with completion of the Alcon spin-off. Novartis. 09. 04. 2019.