抗体偶联药物（ADC）明星企业映恩生物（股票代码：9606）于4月10日完成港股招股，募资额超2亿美元，成为2022年以来， 18A中融资规模最大、估值增幅最高的IPO案例。其投后估值达11亿美元，较IPO前最后一轮融资增长307%，创下18A企业历史最高估值跃升纪录。国际配售超额认购14倍，远超2022年以来同类企业平均1.26倍的水平，并吸引包括BioNTech、富国基金、易方达等15家国际长线资本及头部公募作为基石投资者，认购总额达6500万美元。创近4年最大18A上市案例。
预计将于4月15日在港交所挂牌。其IPO发行价区间为94.60港元至103.20港元，对应市值预计为78.68亿港元至85.84亿港元（按总股本计算），以当前汇率（1港元≈0.92人民币）折算，映恩生物的预计市值范围约为72.38亿至78.97亿元人民币。
来源：钟华守正出奇的雪球专栏
映恩生物此次IPO的火爆表现并非偶然，而是多重内外部因素共同推动的结果，其核心逻辑在于市场对ADC赛道价值重塑的强烈预期与公司差异化竞争力的深度绑定。全球ADC市场规模预计2030年达650亿美元，年复合增长率30%，而中国企业在临床试验数量中占比已超60%。同时，2025年医疗板块估值修复，港股18A企业平均股价涨幅翻倍，资本对ADC赛道的押注从谨慎转向狂热。
映恩生物：ADC赛道的新锐力量
映恩生物拥有四大差异化ADC技术平台（DITAC、DIBAC等）及13款临床管线，核心产品DB-1303（HER2 ADC）获FDA快速通道资格，差异化布局子宫内膜癌适应症，避开DS-8201主导的乳腺癌红海市场。
聚焦实体瘤的管线布局：
高临床需求领域
●DB-1303（HER2 ADC）：针对HER2低表达实体瘤（占乳腺癌40%以上），差异化布局辉瑞/阿斯利康未覆盖的患者群体，已获FDA快速通道资格。
●DB-1311（B7-H3 ADC）：B7-H3靶点在多种实体瘤中高表达且安全性较好，潜在Best-in-class潜力。
截至IPO，已有3款ADC进入临床I/II期，进度在国内ADC企业中位居前列（仅次于荣昌生物、科伦博泰）。
高额对外授权（License-out）+全球化布局
2023年与BioNTech达成超16亿美元的合作，授权其一款ADC候选药物（靶点未披露），首付款即达数亿美元，体现国际大药企对其技术的认可。与翰森制药的合作进一步扩大商业化网络，降低自主开发风险。同时核心管线同步开展中美临床试验，未来可通过海外权益分成获取长期现金流。
ADC赛道进入价值重估阶段
尽管IPO表现亮眼，映恩生物仍面临商业化与资金链考验。招股书显示，其2024年运营亏损1.89亿元，总负债26.24亿元，流动负债占比超97%。此前融资协议包含对赌条款：若未能在2025年前上市，投资者可要求年利率10%-30%的股份赎回。此次IPO虽化解短期风险，但其研发开支（2024年19.93亿元）仍需依赖后续BD里程碑付款及管线临床推进。公司核心产品DB-1303（HER2 ADC）最早2028年上市，当前管线尚无创收能力，未来三年需依赖BD里程碑付款。
结束语
映恩生物的IPO为寒冬中的18A板块注入一剂强心针，既是ADC领域技术创新的阶段性胜利，也为中国创新药行业提供了重要镜鉴：一方面，其差异化技术平台与国际化合作模式验证了“硬科技突围”的可能性，为同类企业探索全球化路径提供了范本；另一方面，高研发投入与商业化周期错配的困境，亦折射出创新药企普遍面临的生存挑战。随着行业逐步从资本狂热回归理性，如何将技术优势转化为可持续的临床价值与产业生态，或许才是中国生物医药从“阶段性爆发”迈向“长周期成长”的关键命题。
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