后疫情时代，仿转创“模范生”先声药业即将全面起势

       最近一段时间，先声药业频频“出圈”。先是其新冠候选口服药披露最快于2023年2月获批上市，有望成为首 个国产3CL靶点口服小分子新冠药物，后又因是市占率最高的蒙脱石散国内生产厂商大热。

       资本市场上，长期被市场低估的先声药业也是一扫颓势，连续上涨。截至1月6日收盘报收12港元/股，自去年10月份以来涨幅超70%。

       近年来先声药业加大研发投入，创新药收入占比大幅提升，已成功从以仿制药为主转型为以创新药为主，在一众“仿转创”的传统企业中脱颖而出，而其背后的估值逻辑也需要重新定义。

       国产新冠口服特 效药：抢占百亿市场

       2022年12月18日，先声药业发布公告，公司与中国科学院上海药物研究所、武汉病毒研究所合作的抗新冠病毒（SARS-CoV-2）候选创新药先诺欣（SIM0417）II/III期临床研究已完成全部1208例患者入组。

       此外，据江苏省药监局消息,预计该药最快于2023年2月获批上市，有望成为首 个国产3CL靶点口服小分子新冠药物。

       当前，全球开发或者正在开发的新冠小分子药物中，主要选择的靶点有3CL蛋白酶、RNA聚合酶（RdRp）、雄激素受体(AR)拮抗剂。

       先声药业的SIM0417，其作用机制与辉瑞的Paxlovid相同，都是通过抑制被称为“病毒生命咽喉”的3CL蛋白酶，使病毒难以复制和繁殖，且都为小分子口服剂型，方便给药。

       3CL蛋白酶

       来源：公司官网

       SIM0417在临床前动物模型上显示了良好的抗病毒活性和安全性。由于该蛋白酶的高度保守性，SIM0417对野生型、德尔塔和奥密克戎等多种新冠变异株都有很强的抑制作用。此前先声药业与中国科学院上海药物研究所、武汉病毒研究所订立技术转让合同，获得了SIM0417系列在全球开发、生产及商业化的独家权利。

       市场潜力方面，唯一获批的Paxlovid在2022年前三季度的销售额达到171.99亿美元，预计全年超220亿美元。

       国内虽然已经经历过一轮奥密克戎，但考虑到不断变异的新冠毒株，重复感染将是必然。参考我国每年储备抗流感药物的数量，新冠口服药市场规模预计在百亿元人民币/年左右。

       竞争方面，目前国内获批上市抗新冠病毒口服药仅有三款，分别是辉瑞的Paxlovid、真实生物的阿兹夫定片、默沙东的Molnupiravir，后两者属于RdRp抑制剂。因此，SIM0417的直接竞争对手是Paxlovid。

       目前Paxlovid的定价为1890元/盒，且已被纳入部分地区医保药品报销范围。但受限于供保问题，普通人想要买到Paxlovid其实并不容易，这也给了国产新冠口服药可乘之机。

       未来先声药业的新冠口服药如能在治疗效果差不多的前提下，在售价和产能方面取得优势，将有机会后来居上，抢占新冠口服药市场份额。

       此外，需要注意的是，作为最热门的抗新冠病毒靶点，全球至少有44款基于3CL蛋白酶靶点开发的抗新冠病毒 药物。其中，日本盐野义的Ensitrelvir已向国家药监局提交新药上市申请，并与正大天晴签署独家市场推广协议。

       国产方面，众生药业的RAY1216、前沿生物的FB2001（雾化剂型）临床进度同样领先。

       未来国内3CL靶点口服小分子新冠药物市场竞争必将激烈，SIM0417如能凭借先发优势，以及先声药业多年市场营销经验，抢占市场份额，将为公司带来不可估量的市场价值。

       仿制药：逐渐摆脱集采阴霾

       成立于1995年的先声药业，是江苏省老牌医药企业，作为仿制药起家的传统药企，正在经历转型带来的阵痛期。

       资料显示，先声药业的营收和归母净利润在2017-2019年间延续了增长，但在2020年出现了较大幅度的下滑，营收45.09亿元，同比下降10.48%；归母净利润6.7亿元，同比下降33.39%。

       2021年，先声药业的业绩实现止跌回升，营收回到了50亿元，归母净利润同比增长125.1%至15.07亿元。但其中包括了出售联营公司和附属公司等获得的非经常性收益11.95亿元。实际上，2020-2021年的扣非净利润分别为2.08亿元和3.12亿元，较此前三年有所下降。

       业绩下滑的主要原因是核心产品受医保控费及集采降价影响，利润大幅下降。

       其中，必存（依达拉奉注射液）是先声药业内部开发的首仿药，用于治疗急性脑梗塞，2003年起在国内销售，在过去数年内，必存都是其业绩增长的主力。

       2019年6月，第一批国家重点监控合理用药药品目录发布，包括依达拉奉在内的20种药品的临床应用被予以严格监控。雪上加霜的是2019年8月，必存被移出医保目录。两大因素导致核心产品必存销量大幅下滑，2020年上半年收入同比降幅达68.92%。

       此外，瑞舒伐他汀、阿莫西林胶囊、培美曲塞二钠3个品种被纳入带量采购，先声药业均未中标。集采失标叠加疫情影响，让先声药业部分品种出现量价齐跌、收入下滑的情况。

       2018-2021年，先声药业的仿制药收入占公司总收入的比例分别为 74.6%、67.1%、54.9%、37.6%，占比逐步下行。

       先声药业产品销售额

       来源：华泰研究

       但先声药业也在灵活调整其仿制药研发策略，通过聚焦首仿/二仿的策略稳健扩大其仿制药管线，并通过积极参与带量采购加速其放量。在第七批国采中先声药业降价97％中标仑伐替尼，2022年10月拿下10亿元大品种伊布替尼胶囊（BTK抑制剂）国内首仿+首家过评。

       整体而言，先声药业仿制药业务已是“利空出尽”，销售额继续下滑的空间不大。同时通过积极参与新上市仿制药的带量采购，有望在无需大量销售投入的情况下带来稳定的现金流。

       创新药：差异化布局

       由于预见到仿制药业务发展的天花板不高，先声药业很早就开启了创新转型。

       2019-2022年上半年，先声药业研发开支费用分别为7.16亿元、11.42亿元、14.17亿元及6.52亿元，占营收比例分别为14.2%、25.3%、28.3%及24.1%。

       在研发投入加快的同时，创新 药业务已形成波浪式发展态势，进度较快的产品开始步入收获期。2022年上半年，先声药业实现营业收入约27亿元，同比上涨27.3%，其中创新药收入约为17.67亿元，占同期总收入比重65.4%，创历史新高。

       创新药产品方面，目前先声药业共拥有6款全球首上市创新药，包括曲拉西利（科赛拉）、重组人血管内皮抑制素注射液（恩度）、恩沃利单抗（恩维达）、依达拉奉右莰醇注射用浓溶液（先必新）、艾拉莫德（艾得辛）和阿巴西普注射液（恩瑞舒）。

       其中，2020年7月上市的先必新是2015年以来脑卒中领域全球唯一获批上市的新药，在进入国家医保后，迅速放量，2021年样本医院销售额2.3亿元，2022上半年样本医院销售额达2.2亿元，未来有望实现超过50亿销售额，成为先声药业的重磅品种。

       除此之外，先声药业具备较大潜力的药物也开始进入临床阶段。目前，先声药业共拥有项目近60项，17种药物正开展20项临床研究。

       先声药业研发管线

       来源：公司官网

       从管线布局来看，先声药业专注于差异化药物创新的新药管线，极少同质化的扎堆靶点。

       中枢神经疾病领域由Y2舌下片领衔，形成了脑卒中领域的全方位覆盖，同时探索神经退行性疾病；自免疾病领域专注痛风和SLE等临床需求未满足疾病，同时内生外延，巩固RA等现有优势领域的领先；肿瘤领域以具有first-in-class潜力、创新适应症和疗效优化的药物为发展方向。

       先声药业已经快速成为一家真正意义上以创新驱动业绩增长的创新药企。随着其创新研发能力的逐渐变现，公司的成长性将被更多的关注。

       BD：转型加速器

       先声药业能够在较短的时间内迅速实现创新转型，与其积极的BD策略息息相关。

       近年来，先声药业已成为国内BD领域进展最快的药企之一。截至 2021年底，已建立了一支超过25人的BD/并购团队，团队成员拥有超过250项交易执行、联盟管理和收购整合的集体经验。全球BD&L 主管Kevin Oliver在默沙东有9年的BD&L和引进/对外授权经验，在诺华有6年BD&L/并购领导经验。

       先声药业BD业务领导团队

       来源：公司官网

       从BD策略来看，主要寻找处于临床后期且竞争格局较好的品种，以及处于临床早期且拥有确定的PK/PD 数据或FIC/BIC潜力的品种。2022年，先声药业完成4项主要BD交易：

       ● JAK1抑制剂LNK01001

       3月18日，与凌科药业达成协议，先声药业将获得JAK1抑制剂LNK01001在中国境内针对类风湿关节炎和强直性脊柱炎2项适应症的独家商业化权益，并负责上市后推广。

       ● 先必新舌下片

       4月20日，与宁丹新药就先必新舌下片（原代号Y-2舌下片）海外权益达成战略合作。获得在中国境外独家开展先必新舌下片所有适应症的开发与商业化授权，自此，先声药业获得了先必新舌下片70%的全球权益。

       ● IL-2突变融合蛋白

       9月29日，与Almirall S.A.就先声药业的自身免疫候选药物IL-2突变融合蛋白(IL-2 mu-Fc)SIM0278签订独家授权协议。

       Almirall将获得在大中华以外地区开发和商业化SIM0278所有适应症的独家权利。先声药业将收取Almirall1,500万美元首付款，并基于多个适应症的可能成果收取至多4.92亿美元开发和商业里程碑付款；另有基于该产品未来在协议地区销售情况的低双位数百分比分级提成。

       ● 新型抗失眠药物Daridorexant

       11月16日，与瑞士领先的生物制药公司IdorsiaLtd就Idorsi的新型抗失眠药物Daridorexant在中国的开发签订独家许可协议。

       根据协议，先声药业将获得大中华地区（中国大陆、香港、澳门）开发和商业化Daridorexant的独家权利。Idorsi公司将获得3000万美元的首付款，并有资格在中国注册获批后获得2000万美元额外里程碑付款，以及基于未来销售额的低两位数分层特许权使用费。

       通过差异化的管线布局以及灵活的BD策略，让先声药业能更好地抓住市场空窗期，形成研发进度领先的管线。与此同时，在先声药业成熟的市场运营下，新上市的创新药又能迅速实现商业化，为公司带来持续收益，帮助公司更好的投入研发，形成良性循环。

       后疫情时代，先声药业值得期待。

       参考资料

       1.先声药业半年报、年报、官网

       2. https://mp.weixin.qq.com/s/pPaYvHcs5S6tGbboztca8g

       3. https://mp.weixin.qq.com/s/FCEi6Mt7-pfTT1FNIysAQw

       4. https://mp.weixin.qq.com/s/R6ZA13oMt6yecukInVSqrg

       5. https://mp.weixin.qq.com/s/2OUEKLx68SIejsxq4s3cbQ